TD Ameritrade新的免交易費ETF名單 深入解讀券商的把戲，全面思考因應之道

2017年10月17日TD Ameritrade發布新的免交易費ETF名單，宣稱為客戶提供了費用率更低、類型更廣泛的296支ETF以取代原本的名單，但真相是大部分原有的免交易費ETF都被剔除，Vanguard ETFs更是完全被排除。原有的100支免交易費ETF被刷掉84支，將在2017/11/21取消免交易費優惠，而這些ETF正是當初與晨星合作、選出最具代表性的各類別ETF，如今新名單完全放棄這個特色，淪為類似其他券商、和特定基金公司利益交換取向的優惠名單。

事實上，TD的通知信和新名單的尾巴，那許多幾乎看不見的灰色小字中就明白揭露著：TD Ameritrade receives remuneration from certain ETFs (exchange-traded funds) that participate in the commission-free ETF program for shareholder, administrative, and/or other services, generally ranging from the equivalent of approximately 15% to 30% of the ETFs’annual net operating expense ratio.

簡單的說，就是透過這份新名單，券商可從基金公司得到15~30%內扣費用的回饋，而顯然Vanguard拒絕加入這種資產管理業慣玩的把戲。

對於這事件，綠角大已經有三篇文章的剖析和建議，還沒看過的建議先看看。我這篇討論較多無關投資決策的主題，所以只想看建議的朋友可以直接跳看【我在TD Ameritrade的投資部位怎麼辦?】

用SPDR取代Vanguard?

其實就在TD發信的前一天，2017年10月16日美國第三大ETF發行者SPDR公布，大幅調降旗下15隻大範圍股債指數型ETF的費用率，並同時改名組成SPDR Portfolio ETFs (細節請參閱相關報導及綠角大的評論)，宣稱是目前最低費用的核心投資組合。其中降幅最大的是新興市場股市ETF (原GMM改SPEM)，費用率從0.59%一口氣降到0.11%。

不過，這些ETF和同類比起來多半規模和交易量較小、買賣價差較大 (SPEM就高達0.15%)，不要說和Vangurad不能比，也比更早採取低價策略的Schwab ETFs、iShare Core系列落後許多，別忘了，Schwab在整體ETF市場的佔有率其實還不如SPDR。當然，這也正是SPDR有此舉動的主要原因。

即使如此，TD Ameritrade仍把這15支ETF全部列入新的免費名單內。新名單在核心資產配置類別的完整性其實是有進步的，只是所選的ETF不再是最佳選擇。現況仍待加強的SPDR Portfolio ETFs是最優先選擇，SPDR Portfolio ETFs沒有的歐、亞股市、REIT和國際債市才用iShare Core系列補上。而 iShare 雖然仍是新名單的合作對象，也有8支舊名單中的ETF繼續納入新名單 (比SPDR還多1支)，但即使不在SPDR降價範圍內的中期美國政府公債、美國抗通膨公債ETF，也同樣被規模與流通性較差的SPDR ETFs取代 (IEI=>IPE、TIP=>ITE，還新增了TIPX－1~10年美國抗通膨公債ETF，是新名單中的新類別)。不過SPDR這些ETF的費用率比iShare低，算各有優缺點。但實際持有成本如果落實到與指數的報酬差異，兩者其實是半斤八兩。

事實上，這幾種不降價的ETF類別正是Vangurad ETFs缺席的類別。相反的，新名單中投資短期美國抗通膨公債的STIP，隨然不屬於iShare Core系列，但面對Vanguard的VTIP也是乖乖把費用率訂得低一點點(0.06% vs 0.07%)，再一次赤裸裸的揭露這些傳統基金公司的真面目。倒是舊名單中被STIP取代的STPZ，PIMCO還是雷打不動維持原來的費用率(0.2%)，但這並不是STPZ被取代的主因，而是因為PIMCO並不在券商合作的基金公司之列。

投資國際債券的BWX被IAGG取代，是新名單中SPDR少數吃鱉的類別。不過，IAGG其實和BWX不一樣。BWX是投資國際政府公債 (無公司債)，而且沒有貨幣避險；IAGG和BNDX一樣是有美元避險的國際綜合債券ETF (含公司債)。顯然，對美國人來說國際債券美元避險的需求已經被廣為接受，但對我們這些外國人來說，其實BWX更重要。

另一個SPDR吃鱉的類別是美國REIT ETF，除了VNQ當然被踢掉，SPDR的RWR也被費用率低許多的USRT取代了 (0.25% vs 0.08%)。

國際REIT類別沒有Vanguard以外的低價選擇，結果算是各有所長的RWX、IFGL並列 (費用率0.59%, 0.48%, VNQI是0.15%，總資產分別是3.68B, 601.82M, 5.10B)。Vanguard沒有的全球REIT類別，也同樣是各有所長的RWO、REET並列，但REET的費用率低很多 (0.50% vs 0.14%)，和VNQ/VNQI相去不遠 (0.12%, 0.15%)。這可能是因為RWO是老前輩 (08年發行)，REET則是後進 (14年發行)，於是採取低價搶市的策略，目前看來算有部分效果，但兩者的流動性/買賣價差還是有差距 (總資產2.72B vs 480.06M, 買賣價差 0.07% vs 0.13%)。IFGL雖然也有類似的差距，但這支早自07年就成立ETF並沒有降價或另出低價版本，個人猜想可能因為國際REIT需求相對不大，就專攻新成立的REET。再者，如果國際和全球REIT ETF可以兩家公司並列的話，其實投資美國REIT的RWR應該也可以被保留才對。陰謀論一點，莫非刷掉RWR算是對iShare被SPDR取代的諸多ETF的補償? 反正那些ETF不靠券商也可以活得很好，換一個還需要成長的USRT才是用在刀口上?

其實，美國REIT ETF都有列入Schwab和iShare Core的組合中，對美國人來講也是重要的核心配置之一，所以RWX不在SPDR Portfolio裡其實有點離譜。而其原因恐怕是因為RWX的總資產比直接對手USRT還高許多 (2.85B vs 184.88M)，至於VNQ (34.96B) 根本就已經不是一個數量級了，純粹從市場競爭和公司利益來看確實沒有降價必要。而iShare其實還有個高價版的IYR，規模比RWR還大，所以iShare Core當初才選擇另外新成立USRT，然而其搶市效果和其他降價ETF相比就差很多，看起來是因為降價太晚而VNQ已經變得太過強大，而且這個類雖說重要，但接受度卻也沒有股債那麼廣泛，VNQ留下的市場空間相對比較小。所以，雖然RWR不降價讓SPDR的吃相似乎比其他基金公司更難看，但其實無非是USRT失敗在前的教訓而已，大家都是利益至上的一丘之貉。

順帶一提，有幾個不算冷門的類別從新名單中整個消失了。包括普通版本的S&P 500 (低價的IVV不給進，而SPY又夠大了不想降價?)、美國中型股 (低價的IJH不給進，而高價的MDY又活得很好不想降價?)、高收益債 (原因不明，但短期高收益債選擇增加)、中期政府/公司債券 (這類別Vanguard在短中期獨大、長期則是獨家)。倒都不是非有不可，但沒有的原因也頗堪玩味。

這樣整個看下來，雖然在相關新聞中券商都沒承認，但顯然新名單其實就是以SPDR密切合作為前提的成果，作為核心的大範圍市值權重ETF、以及加上小型、價值/成長偏重的ETF，都是SPDR為主，其沒有的類型才補上iShare。前面提到內扣費用回饋券商15~30%的範圍分布，或許就是反映著這種優先性的差異。至於其他各種策略型、主動型、產業型、美元避險類別，則是合作的幾家基金公司各展所長。

客觀來說，雖然剔除Vanguard令人失望，但券商還是盡量選擇了其他低費用率的ETF取代，也補齊了舊名單中缺少的亞太股市、國際公司債等類別，這點用心還是值得肯定的。相對的，目前國際投資人可以開戶的網路券商中，唯一還有幾支Vangurad ETFs列入免交易費名單的 Firstrade，終於在其精簡的名單中加入美國全股市ETF，但選的卻是費用率高達0.2%的IWV，實在讓人無言。

業界對Vanguard的阻擊

對其他以牟利為優先的基金公司來講，以投資人利益優先的Vanguard，無疑是獨一無二的異類和對手。面對Vanguard勢不可擋的趨勢，除了以各種策略指數、避險、槓桿、流行議題另闢戰場大發其財以外，不想放棄基本資產配置需求這塊市場的基金公司中，最早開始採取低價策略競爭的是2009年發行的 Schwab ETFs，其與自家券商的合作顯然極其成功，目前Schwab已經是美國第五大ETF發行公司了。第二個跟上的是2012年的iShare Core系列，挾其市場老大的威勢，同時也有Fidelity的搭配，很快超越Schwab ETFs。現在SPDR是否也能藉著降價與免交易費優惠，開始追上這個浪潮呢? 且讓我們拭目以待。

綠角大曾發表文章，認為iShare Core的策略是失敗的，原因是：新設立的低價ETF規模仍就落後高價版本，而兩者相加仍比不上 Vangurad的成長，而且這種明顯帶有利益色彩的作法讓人印象不佳。這些都是事實，但我的想法是：這些新設立的基金都順利達到穩定的規模，而且總資產 (AUM) 在同類ETF也已經排名靠前，何況如果沒有這個策略，這些資金恐怕會逐漸往Vanguard流動，所以這策略是成功的。雖然未曾擊敗，但確實達到阻擊的效果。這是同一件事不同面向的描述，並不是對立的看法。

那麼，如何看待這些低費用率的ETF比較好呢? 綠角大說得好，其實應該是「用最低的手續費買到最高品質的ETF」而非「買進免手續費的ETF」。Vanguard ETFs的優勢無庸置疑，日趨便宜的交易費更不應該成為首要考量。不過從前述的發展來看，還是有不少投資人吃這一套。

畢竟，對很多小額投資人來講，每次交易的買賣價差還是遠比交易費低，而且那是個相對看不到的隱形成本。此外，免交易費似乎也能讓剛入門的投資人較能安心入場。

至於ETF的品質，即使是指數投資人，也難免容易受所謂「績效」的影響。透過更低的費用率和更激進的借券收入，這些ETF的追蹤差異 (Tracking Difference) 或是晨星的持有成本估算 (Estimated Holding Cost) 有些已經可以擊敗同類型 Vangurad ETFs (名詞解釋詳見：如何評估指數型ETF的持有成本) 。然而，這背後有些比較感受不到的代價，包括借券收入 是有風險的，而且Vanguard ETFs永遠是同類型ETF中持股數目最多的。對Vanguard來說，不斷的降價是在貫徹指數投資策略和降低風險的前提下，盡量降低投資成本。而其他基金公司則是為了市場競爭降價的同時，設法降低管理成本來增加收入。

但無論如何，有更多基金公司順從降低投資成本的浪潮，總是件好事。Vanguard不但貫徹了自己的理念，還能帶動整個業界翻轉、讓指數化投資的認同持續擴大，這才更顯其偉大。

在TD Ameritrade的投資部位怎麼辦?

對於Vanguard被新的免交易費名單全盤剔除，綠角大的建議是堅持選擇最好的，但可以視情況設法降低交易費用，可以考慮的方案包括：降低定期投資頻率、簡化投資組合、或是換券商。前兩者的選擇只能自己考量，但說到換券商，個人認為，除了交易費用外還有一些議題需要加以考量。

如果不介意同時和多家券商打交道，其實TD Ameritrade還有一些其他優勢值得擁有。而且，TD Ameritrade的部分資產轉移並不收費，就算後續交易打算改券商，但TD的部位還是可以繼續保留以享有TD的好處，等到賣出階段再開始分批轉移就可以，不用急著全戶轉移。如果考慮到新開戶的資金問題，需要轉移相當數額的資產過去，就須要講究些策略。

保留BWX以外的債券ETF (或包括REIT ETF) 部位

TD Ameritrade仍是唯一會主動退還QII/ROC/短期資本利得分配多扣的稅金的券商，而將債券ETF (或包括REIT ETF) 留在TD就可以繼續享有這個好處。

雖然Firstrade不會多扣短期資本利得分配的稅金，也會主動退還ROC多扣的稅金，但並不處理QII部分多扣的稅金。而且其1042-S不時有網友發現錯誤而且更正困難 (詳此文)。

Schwab則完全沒有主動退還多扣的稅金，但從2016年開始，其1042-S開始為這些多扣的稅金提供正確的再分類，只是正確性還待考驗 (詳此文)。

新名單裡有些ETF仍值得考慮 (主要是各種債券ETF)

新名單中有些債券ETF其實狀況相對是比較好的，還是可以考慮。這些ETF大多是Vanguard缺席的類別，少數則足以和Vanguard ETFs並論。何況，如果券商的免交易費若真的成功帶來新資金流入，則這些ETF的買賣價差還有機會降低，這只要幾個月的時間應該就可以看到趨勢。甚至追蹤效率也有可能因為資產規模成長而進步，但這就要更長時間的觀察了。

• 美國中期政府公債：ITE的問題主要是買賣價差高(0.09%)，但對於單次交易低於$3687.5以下的小額投資人來說，買賣價差的差異不會超過 $2.95，免交易費優惠足以補償其買賣價差，而且內扣費用還比IEI低一點 (0.15 vs 0.1%，但追蹤誤差兩者差不多)，算是可以考慮的選擇。但原有累積的IEI部位如果已經不少的話，並不建議轉為ITE，即使是免交易費，也會因交易金額擴大拉升買賣價差帶來的交易成本 (詳見：評估並控制ETF的交易成本)。另外，iShare 有支相對新的GOVT是投資全體美國公債 (不分年期)，平均Duration 5.91，如果能接受這樣的投資組合改變，直接用來代替IEI完全沒有問題。如果您之前選擇的是較低的費用率的VGIT (0.07%)，或許是因為比IEI晚兩年成立，而且持有政府機構債券 (Agency bonds)，不是純美國公債ETFs (2017年第四季Vanguard這一系列ETF都將改為純政府公債)，目前為止IEI的AUM仍遙遙領先，所以SPDR和iShare顯然都沒有將VGIT當成需要降價因應的對手，只有SCHR有低價版本 (費用率0.06%)。另外，雖然都是投資中期政府債券，IEI/ITE/VGIT=SCHR 的年期範圍其實各不相同 (3-7, 1-10, 3-10)，這當然也影響其Duration，所以投資的策略和偏好也需要自己多加考量。
• 美國抗通膨公債：IPE和TIP的對比和前一點類似。SPDR還有一個比較新的TIPX也在新名單內，他是目前唯一投資1-10年期的美國抗通膨公債的ETF，利率風險比較低，說不定有人會有興趣，只是平均買賣價差高達0.14%影響交易成本，而且按Vanguard分析，在過去十年美國0~5年抗通膨公債指數和通膨的實際相關性較其它年期要高，較能反映突然的通膨變化，所以Vanguard在這個類別只發行VTIP (Vanguard是有投資全體抗通膨公債的共同基金，但沒有ETF版本)。
• 美國短期抗通膨公債：STIP不只勝過舊名單的STPZ，各項指標和VTIP相比也不遜色。如果您願意的話，按券商的通知信，2017/11/20之前將VTIP的部位轉為STIP，原來需要交易費的VTIP，賣出時也可享有免交易費的優惠。但此優惠是否需要甚麼申請程序，還是交易系統會自動辨識，我並沒有進一步了解。當然，如果持有部位比較多的話，也要衡量買賣價差帶來的交易成本是否划算。其實SPDR此類別原來也有一支SIPE，幸好 (?) 因為長不大已經關閉，沒機會用來觀察券商的下限。 
• 國際抗通膨公債：WIP仍是此類別唯一的選擇，TD Ameritrade 也仍是唯一WIP免交易費的券商。
• 短期美國政府公債、美國投資級公司債、國際投資級公司債：這些和以下提到的類別都不屬於綠角大建議的資產配置內容，不過還是有不少朋友納入投資組合。這些類別的 SPDR Portfolio ETFs 原來體質就不差，作為即戰力問題不大。舊名單中沒有提供的國際投資級公司債ETF，選擇本就有限，SPDR的IBND納入新名單算是名正言順。Vanguard和iShare在國際投資級公司債都只有透過美元避險的國際綜合債券ETF納入投資組合，並沒有單獨的ETF。
• 短期高收益債ETF：雖然SPDR的JNK不知何故被踢出新名單，而且這個類別也沒有其他ETF補上，但日益受歡迎的短期高收益債ETF在新名單中卻是少數同時提供兩種選擇的類別。SHYG明顯勝了SJNK一籌，但無論哪一個都比舊名單的HYS要好，殖利率也不比JNK差，當然，付出平均信用評等較JNK略低的代價是可以想像的。順帶一提，新名單裡有3支不同類型的優先股ETF，配息率都在5%上下，可以和其他高收益投資一併考量。
• 新興市場債券ETF：在美元計價的類別中，如果您選擇VWOB，那麼有沒得說，其持有證券數和投資範圍之廣，都遠超過同類。但如果您選的是原來免交易費的PCY，那麼新名單提供的EMB無論費用率、買賣價差都勝過一籌。不過，其實這三支ETF的投資策略都不相同，如果真的考慮到這個細節，嚴格來說並不真的可以互相替換。而區域貨幣計價的類別中，新名單LEMB的費用率和買賣價差都比EMLC高，但其單一國家權重4.5%~15%的獨特設計，可以加強投資組合的風險分散效果，特別受到ETF.com推薦。
• 全球REIT ETF：雖然不是債券ETF，但也有QII/ROC退稅。如果您選擇VNQ、VNQI，在這兩個類別恐怕沒有足以匹敵的對手，但如果您可以接受用一隻ETF涵蓋全球REIT配置，新名單中的REET (費用率0.14%) 或許值得研究一下。舊名單中的RWO也被保留到新名單，但其費用率高很多，不值得考慮。

有特殊的資產規畫的需求嗎?

考慮換券商的降低交易成本的話，目前TD Ameritrade、Schwab、Firstrade的交易費分別是$6.95、$4.95、$2.95。但是，券商其實還有其他費用和管理成本，恐怕要做整體的考量。

• 轉台灣複委託券商：TD Ameritrade仍是唯一部分轉出免手續費的券商，包括轉入台灣複委託券商的戶頭。Firstrade的交易費比TD低$4，VWO、BIV也免交易費，但他的DTC轉賬是以每一支股票$50計算的，費用相差不少。Schwab則是每次$25計費，但仍比不上TD的免費。
• 管理多個家人戶頭：TD Ameritrade仍是唯一可以直接自己在網頁操作，將不同名戶頭連結在同一個ID下一起管理，而且這些帳戶間的資產轉移只需要在線上申請只要填表簽名就可以完成。Schwab異名帳戶間的連結需要美國官方公證 (AIT有公證服務，每次$50)，異名帳戶間的資產轉移則只需填表簽名就行，不必公證。Firstrade對於我的Email詢問過了五個工作天都沒回復。不過，其異名帳戶間的資產轉移表格就有公證欄位了，帳戶連結程序應該也跑不掉。

接下來該選哪家券商?

當初會選擇TD Ameritrade的人，當然是重視資產配置的。但是，這份重視到底是因為已經選擇最好的ETF、於是就選擇交易成本最低的券商，或只是選擇一份最好的免交易費名單以盡量避免付出交易費，恐怕要仔細反省才答得上來，我自己也是如此。

每次都忍不住感嘆，能像綠角大一樣，不受小利所惑、完全堅持理性選擇的人真是厲害。

雖然這樣講很不長志氣，但對於「選擇最好的免交易費名單」的人來說，面對一份新的、多達296支沒有Vanguard的免交易費名單和另外2家券商的名單，還真是個頭痛的問題。接下來我準備挑戰一個任務，針對現行的免交易費名單中、追蹤大範圍市值權重指數的基本型ETF做一個比較深入的整理。或許透過這樣的整理，有助於幫自己找到答案。這需要一點時間，暫時還是別做什麼預告吧。

由於網友的提醒，最後提一下。其實，純就交易費來講，InteractiveBrokers應該是交易費用最低的美國券商，每股$0.005的交易費率，對小額投資人來講幾乎沒有機會超過其最低交易費$1。一般指數投資人比較少用這家券商，除了以前有免交易費的ETF可用之外，也是因為IB有個每月最少$10交易費的費用，對於交易次數少的人來講並不划算。但如果資產超過$100,000的話，在IB就可以免除這個每月最少$10交易費的費用。如果用不上券商提供的免交易費ETF，又已經累積足夠的資產，IB或許也是值得考慮的選擇。不過因為我沒有與IB打交道的經驗，對這家券商了解很少。而挑選券商畢竟不是只有費用的考量，所以請有興趣的朋友務必多方了解、仔細考量，最好也去逛逛各種券商評價網站，然後再做決定。當然，也希望有實際使用經驗的朋友，願意和大家分享自己的經驗和建議。